Т. Куликова. Продажа Сбербанка: подводим итоги
Как известно, в середине февраля этого года было объявлено, что ЦБ продаст свою долю в Сбербанке Минфину, однако конкретика сделки к тому времени не была еще полностью ясна. Кроме того, впоследствии в условия сделки были внесены существенные изменения из-за начавшегося в марте мирового финансового кризиса. К настоящему времени сделка завершена, и мы можем оценить, что же получилось в итоге.
До недавнего времени доля государства в Сбербанке (50% плюс одна акция) формально принадлежала Центробанку, что, опять же с формальной точки зрения, приводило к конфликту интересов, поскольку ЦБ был одновременно и регулятором, и контролирующим акционером банка. Поэтому на протяжении многих лет время от времени поднимался вопрос о передаче государственной доли Сбербанка на баланс правительства – в лице Росимущества. Однако до конкретных действий дело не доходило, поскольку на практике никакого конфликта интересов не было: глава ЦБ Эльвира Набиуллина неоднократно указывала, что ЦБ не вмешивается в оперативную деятельность Сбербанка. И действительно, Сбербанк всегда вел себя как обычный крупный банк, имеющий в качестве своей единственной задачи максимизацию прибыли, то есть без учета интересов государства или желаний ЦБ. Достаточно вспомнить фактический саботаж Сбербанком продвигаемой Центробанком системы быстрых платежей. И даже в вопросе назначения главы Сбербанка ЦБ участвовал лишь формально: устойчивость положения Германа Грефа на этом посту связана в первую очередь с его близостью к президенту, а не с позицией ЦБ по этому вопросу.
Так что устранение конфликта интересов было лишь формальным поводом для этой сделки: с точки зрения оперативного управления Сбербанком в результате нее не изменилось ровным счетом ничего. Тем не менее, реальные последствия этой сделки для российской финансовой системы значительны и многогранны; некоторые из них можно считать позитивными в краткосрочном аспекте, но в долгосрочном аспекте сделка создала в нашей финансовой системе серьезные риски.
Напомню основные условия сделки. Пакет акций был приобретен за счет ликвидных средств Фонда национального благосостояния (ФНБ), то есть средств Фонда, превышающих 7% ВВП. Сумма сделки составила 2.14 трлн рублей; эта сумма определена исходя из средневзвешенной цены акций Сбербанка на Московской бирже за период с 9 марта по 7 апреля (порядка 190 рублей за одну акцию). Из этой суммы 300 млрд рублей пойдет в доход ЦБ (для покрытия убытков прошлых лет), и еще 200 млрд рублей ЦБ сможет использовать для покрытия убытков от будущей продажи банков, находящихся сейчас на санации. Остальные деньги будут перечислены в бюджет по установленному графику.
Такая схема денежных потоков по сути сводится к тому, что 2.14 трлн рублей ликвидных средств ФНБ не будут направлены на долгосрочные инвестиционные проекты (как предполагают правила использования ФНБ), а пойдут в федеральный бюджет на текущее потребление (и, в меньшей части, на компенсацию убытков ЦБ, связанных с санацией банков). В текущих экономических условиях это, наверное, правильно: сейчас поддержать экономику и людей более важно, чем инвестировать в долгосрочные проекты, которые начнут давать отдачу лишь через много лет.
Кроме того, продажа валюты в рамках сделки сыграла ключевую роль в купировании кризиса на валютном рынке в марте этого года. Точнее, сделка дала возможность Центробанку проводить массированные (гораздо более значительные, чем предусмотрено бюджетным правилом) интервенции в поддержку рубля в ходе острой фазы мирового финансового кризиса. Причем формально бюджетное правило при этом не нарушалось, несмотря на то что эти дополнительные интервенции по сути проводились за счет средств ФНБ.
А именно, в марте, когда в результате обвала нефтяных цен и беспрецедентного по масштабам кризиса ликвидности на мировых финансовых рынках из российских (рублевых) активов начался отток спекулятивного капитала, который грозил перерасти в лавину, ЦБ объявил о дополнительной продаже валюты из средств ФНБ «в связи с приобретаемым правительством пакетом акций Сбербанка», причем объемы продаваемой валюты были весьма значительными. В период острой фазы кризиса продажи валюты Центробанком составляли порядка 13 млрд рублей в день. Это помогло курсу российского рубля «продержаться до прихода подкрепления»: в конце марта ФРС США и другие ведущие мировые центробанки начали наводнять мировую финансовую систему беспрецедентными объемами свеженапечатанных денег, и отток спекулятивного капитала из стран с развивающимися рынками довольно быстро прекратился и даже сменился незначительным притоком. (Подробнее об этом см. «Мировые финансы и курс рубля»).
А сейчас дополнительным фактором поддержки рубля стало еще и восстановление цен на нефть, которое тоже в значительной мере объясняется работой «печатного станка». Сейчас цены стремительно растут во всех основных классах финансовых активов, и многие из них уже вплотную приблизились к своим предкризисным максимумам – несмотря на то, что состояние реальной экономики во всем мире и ее перспективы сейчас несопоставимо хуже, чем до обвала рынков.
Так что можно считать, что в краткосрочном аспекте сделка по продаже Сбербанка оказалась для наших финансовых властей весьма удачной: она помогла сохранить финансовую стабильность и пройти острую фазу валютного кризиса без чрезмерных потрясений.
Была ли эта сделка специально так «удачно» спланирована нашими финансовыми властями, еще, тогда, в середине февраля, «гениально» предвидевшими такое развитие событий? Ответ: определенно, нет! Условия сделки в ее изначальном варианте говорят о том, что ее разработчикам сценарий обвала рынков просто не приходил в голову, – несмотря на то, что в середине февраля об эпидемии уже было известно и высокая вероятность этого сценария была уже видна невооруженным глазом (мы предупреждали о ней в статье «Экономика коронавируса»).
Дело в том, что изначально (то есть согласно первоначальному варианту законопроекта, внесенному Правительством в Госдуму 17 февраля) в условия сделки было заложено, что миноритарным акционерам (то есть в данном случае – всем остальным владельцам акций, кроме ЦБ) будет сделано предложение (оферта) на выкуп их акций по цене, равной средневзвешенной биржевой цене за предшествующие сделке шесть месяцев. Требование о выставлении такой оферты при продаже большого пакета акций (30% и более) компании есть в Законе об акционерных обществах; оно призвано защитить права миноритарных акционеров при смене контролирующего собственника. Но поскольку для сделки по продаже Сбербанка принимался отдельный закон, то в нем вполне можно было особо оговорить, что указанная норма на эту сделку не распространяется, – тем более что по сути контролирующий собственник в результате сделки не меняется. В первоначальном варианте законопроекта этого сделано не было; более того, там было явно прописано, что оферта будет выставлена.
Совершенно очевидно, что выставить такую оферту было огромным риском для ЦБ, ведь в случае обвала биржевых котировок средняя цена акций за прошедшие месяцы становится значительно выше текущей, то есть акции приходится выкупать по завышенной цене.
И этот риск реализовался по полной программе. Во время острой фазы кризиса (с 21 февраля по 18 марта) котировки акций Сбербанка обвалились на 40% (с 250 до 175 рублей за акцию); они до сих пор торгуются в диапазоне 180–200 рублей за акцию, притом что в период с сентября 2019 года по февраль 2020 цена варьировалась в диапазоне 225–275 рублей за акцию. А если учесть, что на долю миноритарных акционеров приходится почти половина всех акций Сбербанка, и все эти акционеры не преминули бы воспользоваться возможностью продать свои акции по прежней «докризисной» цене, то убытки ЦБ от выкупа акций составили бы сотни миллиардов рублей, не говоря уже о том, что для осуществления выкупа надо было еще и где-то найти два с лишним триллиона рублей.
Таких денег найти было негде, и наши финансовые власти решили оферту попросту отменить (заменив ее акционерным соглашением в окончательном варианте законопроекта). Таким образом, еще один из финальных итогов сделки состоит в том, что наши финансовые власти продемонстрировали всему миру свой вопиющий непрофессионализм (когда выставляли оферту) и ненадежность своих обещаний (когда эту оферту отменили).
Итак, в краткосрочном аспекте сделка по продаже Сбербанка сыграла в целом позитивную роль, хотя это и не имело критического значения. Ведь если бы этой сделки не было, можно было бы достичь тех же результатов через внесение изменений в бюджетное правило и в правила использования средств ФНБ. В сложившихся чрезвычайных обстоятельствах большинство стран примерно так и поступили: они временно отказались от законодательных ограничений на дефицит бюджета и величину госдолга (не говоря уже о совершенно беспрецедентных мерах монетарного стимулирования).
При этом в долгосрочном аспекте передача Сбербанка от ЦБ правительству создала значительные дополнительные риски для российской финансовой системы. Дело в том, что пакет акций Сбербанка не был передан Росимуществу, а остался в составе активов ФНБ (это видно из опубликованной 20 мая отчетности ФНБ за апрель). Из этого есть ряд важных следствий.
Во-первых, дивиденды Сбербанка теперь будут поступать в ФНБ, а не в федеральный бюджет, как это было раньше, когда собственником Сбербанка был ЦБ. Напомню, дивиденды Сбербанка учитывались в счете прибылей и убытков ЦБ обособленно и передавались в федеральный бюджет в полном объеме, то есть они не использовались для покрытия убытков ЦБ по другим статьям. Это была заметная добавка к госбюджету: так, например, по итогам 2018 года ЦБ получил от Сбербанка и перевел в госбюджет порядка 180 млрд рублей (по итогам 2019 года дивиденд еще не объявлен). Теперь же эти деньги не будут направляться в экономику, а будут «складываться в кубышку», как раньше происходило с нефтяными сверхдоходами.
Во-вторых, акции Сбербанка учитываются в составе ФНБ по их рыночной стоимости, то есть регулярно переоцениваются в соответствии с их биржевыми котировками. Это означает, что когда ситуация на финансовых рынках позитивная, то объем фонда будет «автоматически» увеличиваться вследствие роста котировок акций. Зато в случае обвала финансовых рынков, объем фонда «вдруг» резко просядет – и это всегда будет происходить «в самый неподходящий момент» – ровно тогда, когда средства из ФНБ будут нужны для поддержки расходов бюджета. Иными словами, в хорошие времена у нас будет создаваться иллюзия наличия значительных резервов на черный день, но эта иллюзия будет рассеиваться, как только этот черный день придет.
При этом величина сокращения объема ФНБ из-за отрицательной переоценки пакета акций Сбербанка при обвале финансовых рынков может быть весьма существенной, поскольку этот актив составляет значительную часть суммарного объема фонда (свыше 2 трлн рублей из 12.5 трлн). Так что если бы в марте этого года акции Сбербанка уже находились бы в составе ФНБ, то произошедшее в этот период падение их котировок на 40% привело бы к «внезапному» сокращению объема ФНБ почти на триллион рублей!
Но самый главный риск нахождения пакета акций Сбербанка в составе ФНБ состоит том, что в случае глубокого и длительного финансового кризиса, при котором объем ФНБ подойдет к исчерпанию, Минфину в соответствии с правилами использования ФНБ придется акции Сбербанка продать. Для этого, правда, придется устранить имеющиеся сейчас законодательные ограничения на приватизацию Сбербанка, но в подобной ситуации сделать это будет не так сложно, поскольку найдется значительное число лоббистов с большими ресурсами, которые будут продвигать такую законодательную инициативу, желая поучаствовать в приватизации столь «лакомого» актива.
Таким образом, в случае затяжного финансового кризиса государство может утратить контроль над самым крупным госбанком, и это произойдет «полуавтоматически», без долгих дебатов и политических решений. Это было бы невозможно, если бы пакет акций Сбербанка оказался бы не в ФНБ, а в Росимуществе, – как, например, у другого госбанка – ВТБ, контрольный пакет акций которого принадлежит Росимуществу, а в ФНБ находятся только его привилегированные акции, не дающие права голоса.
Между тем, затяжной экономический кризис в мире по-прежнему весьма вероятен, несмотря на царящий сейчас в финансовом мире оптимизм по поводу снятия карантина. Ведь опыт Китая и других стран, где ограничительные меры давно уже сняты или значительно ослаблены, говорит о том, что до полного восстановления экономики еще очень далеко. Кроме того, вероятность второй волны пандемии остается весьма высокой. Расходы нашего бюджета на антикризисные меры продолжают расти (министр финансов Максим Решетников на днях оценил объем этих дополнительных расходов в три триллиона рублей, и это еще не предел). Правда, сейчас планируется покрывать большую часть этих дополнительных расходов через увеличение государственных заимствований, а не за счет расходования ФНБ. Однако может оказаться, что занять на рынке достаточное количество денег под приемлемый процент Минфину не удастся, и тогда придется более агрессивно тратить средства ФНБ. Так что риск утраты государством контроля над Сбербанком стал теперь вполне реален.
Татьяна КУЛИКОВА, экономист
